Fitch понизило рейтинг KEGOC до уровня «BBB-», прогноз «Стабильный»

Русский

(перевод с английского языка)

Fitch Ratings-Москва-20 декабря 2016 г. Fitch Ratings понизило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента («РДЭ») Казахстанской компании по управлению электрическими сетями («KEGOC») в иностранной валюте с уровня «BBB» до «BBB-». Прогноз по рейтингу – «Стабильный». Полный список рейтинговых действий приведен в конце этого сообщения.

Понижение рейтингов отражает ослабление юридических связей компании с ее единственным непрямым акционером, Республикой Казахстан («BBB»/прогноз «Стабильный») после сокращения доли долга с госгарантией ниже нашего 40-процентного порогового уровня. Доля долга с государственной гарантией была ключевым фактором увязки рейтингов компании и государства. После понижения долгосрочные РДЭ KEGOC находятся на один уровень ниже суверенного рейтинга.

Рейтинги KEGOC продолжают отражать в целом сильные связи компании с государством, и мы ожидаем, что в случае необходимости поддержка будет своевременно предоставлена, в частности если возникнет потребность в получении разрешения на отступление от финансовых ковенантов или их пересмотр. 

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ

Ослабление юридических связей

Рейтинги KEGOC находятся на один уровень ниже суверенного рейтинга ввиду более слабых юридических связей компании с государством. Рейтинговый сценарий Fitch исходит из того, что по долгу компании не будут предоставлены какие-либо новые гарантии от государства. Мы ожидаем, что KEGOC будет привлекать новый долг по рыночным ставкам без каких-либо преференций. Доля долга с гарантией у компании сократилась до 34% в конце 3 кв. 2016 г., что ниже нашего порогового уровня в 40%. Ожидается, что доля долга с гарантией продолжит снижаться по мере замещения компанией долга от ЕБРР и МБРР необеспеченными внутренними облигациями.

Государственная поддержка подкрепляет рейтинговый подход «сверху-вниз»

Мы продолжаем рассматривать операционные и стратегические связи KEGOC с государством как сильные, что обуславливает применение рейтингового подхода «сверху-вниз»: долгосрочные РДЭ компании отсчитываются вниз от суверенных рейтингов Казахстана. Прочность таких связей поддерживается за счет стратегической значимости KEGOC для экономики Казахстана, так как государство контролирует долю в 90%+1 в компании. Другие факторы, подкрепляющие связи с государством – статус KEGOC как оператора национальной сети передачи электроэнергии, сильные операционные связи, включая одобрение тарифов и капвложений, а также история государственной поддержки в форме взносов капитала, предоставления активов, субординированных кредитов и субсидий. 

Замещение внутренних облигаций

В июне-сентябре 2016 г. компания разместила на внутреннем рынке необеспеченные облигации объемом 47,5 млрд. тенге, которые были приобретены Национальным пенсионным фондом. Процентная ставка была установлена на уровне ИПЦ+2,9%. Первая ставка купона была установлена на основе ИПЦ за март 2016 г. на уровне 18,6%, что является высоким показателем с учетом небольшого экономического роста в Казахстане. При необходимости компания может провести эмиссию внутренних облигаций еще на 36 млрд. тенге в 2017 г. Мы ожидаем снижение процентной ставки до 10%-13% в 2017-2019 гг. после замедления темпов инфляции в Казахстане.

Благоприятные тарифы

KEGOC продолжает получать преимущества за счет благоприятных долгосрочных тарифов, которые установлены Агентством Республики Казахстан по регулированию естественных монополий и Агентством Республики Казахстан по защите конкуренции по 2020 г. Тарифы на передачу, диспетчеризацию и балансировку выросли в среднем на 12% в 2016 г., и ожидается их повышение в среднем на 8% в 2017-2020 гг.

По нашему мнению, долгосрочные тарифы обеспечивают прогнозируемость доходов, хотя они по-прежнему могут быть пересмотрены в случае макроэкономического шока или девальвации тенге. В своем рейтинговом сценарии Fitch прогнозирует рост тарифов в среднем на 2% ниже одобренных уровней на 2017-2020 гг.

Капвложения остаются высокими

Программа капитальных вложений KEGOC (236 млрд. тенге на 2016-2020 гг.) остается значительной, хотя она была сокращена в сентябре 2016 г. относительно 268 млрд. тенге с откладыванием ряда проектов развития. Доля капвложений в поддержание деятельности находится на низком уровне, в среднем 14% на 2016-2020 гг., обеспечивая гибкость для сокращения общего объема капвложений. Однако мы не ожидаем существенного снижения капвложений, так как одобренный высокий рост тарифов связан с осуществлением определенных инвестиций. Кроме того, мы прогнозируем, что KEGOC будет полагаться на новые заимствования без гарантий для финансирования своей крупной программы капвложений.

Укрепление самостоятельной кредитоспособности

Мы оцениваем кредитоспособность KEGOC на самостоятельной основе как соответствующую верхней части рейтинговой категории «BB» с учетом монопольной позиции компании в области передачи электроэнергии в стране и хорошего финансового профиля. В то же время кредитоспособность компании на самостоятельной основе сдерживается крупными капиталовложениями, которые, вероятно, приведут к сохранению отрицательного свободного денежного потока, и высокой подверженностью валютному риску. 

Тем не менее, финансовый профиль компании существенно улучшился в 2015 г., и мы ожидаем, что скорректированный леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) и обеспеченность постоянных платежей по FFO будут в среднем соответственно составлять 2,5x и 6,9x в 2016-2020 гг. В Казахстане мы, как правило, рассматриваем валовые показатели ввиду слабой банковской системы в стране. Если компания погасит некоторые из кредитов, номинированных в иностранной валюте, ее показатели левериджа еще более улучшатся.

КРАТКОЕ ОБОСНОВАНИЕ

KEGOC – компания по управлению электрическими сетями в Казахстане. Наиболее близкими сопоставимыми компаниями являются российская электросетевая компания ФСК ЕЭС («BBB-»/прогноз «Стабильный») и МОЭСК («BB+»/прогноз «Стабильный»), основная электрораспределительная компания в Москве и Московской области. KEGOC и компании-аналоги подвержены влиянию регулятивной неопределенности, обусловленной макроэкономическими шоками и возможным политическим вмешательством. Их инвестиционные программы, как правило, являются значительными. 

KEGOC и МОЭСК также подвержены риску объемов, в то время как у ФСК ЕЭС подверженность риску объемов является ограниченной, поскольку ее тарифы основаны, помимо других факторов, на заявленных потребностях клиентов в электрической мощности, а не на фактическом потреблении электроэнергии. При рейтинговании KEGOC применяется подход «сверху-вниз», в то время как ФСК ЕЭС и МОЭСК рейтингуются на самостоятельной основе с учетом господдержки в качестве позитивного фактора. Кредитоспособность KEGOC практически такая же, как у ФСК ЕЭС и МОЭСК.

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ

Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии агентства для KEGOC, включают:

- Рост тарифов на 2% ниже утвержденных долгосрочных тарифов

- Рост объемов передачи электроэнергии в соответствии с ростом ВВП в 2016-2020 гг.

- Суммарные капиталовложения в 236 млрд. тенге в 2016-2020 гг.

- Коэффициент дивидендных выплат в 80% в 2017-2020 гг., что выше прогноза компании в 40%

- Процентная ставка по внутренним облигациям в 13,4% в 2017 г., 12,4% в 2018 г. и 10,4% в 2019-2020 гг.

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ

Будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают:

- Позитивное рейтинговое действие по суверенному эмитенту

- Укрепление юридических связей (например, увеличение доли долга с гарантией устойчиво выше 40%);

- Улучшение делового или финансового профиля компании (возможно, в результате более сильного регулирования или более значительного финансирования за счет собственных средств), что было бы позитивным фактором для не имеющего гарантий долга KEGOC и рейтинга компании на самостоятельной основе.

Будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают:

- Негативное рейтинговое действие по суверенному эмитенту

- Если государство допустит ухудшение кредитоспособности компании, например, в случае увеличения программы капиталовложений без достаточного финансирования или в случае пересмотра тарифов в сторону понижения, что обусловило бы скорректированный валовый леверидж по FFO устойчиво выше 4x и обеспеченность постоянных платежей по FFO ниже 4x, мы можем рассмотреть увеличение нотчинга или изменение рейтингового подхода на «снизу-вверх».

В своем комментарии по суверенному рейтингу Казахстана, конечной материнской структуры KEGOC, от 28 октября 2016 г. Fitch указывало следующие факторы, которые могут влиять на рейтинги страны в будущем: 

Следующие факторы риска вместе или в отдельности могут привести к негативному рейтинговому действию:

- Недостатки в проводимой политике или длительный период низких цен на нефть, что вызовет дальнейшее ослабление суверенного внешнего баланса 

- Материализация существенных условных обязательств для суверенного баланса со стороны банковского сектора. 

Следующие факторы вместе или в отдельности могут привести к позитивному рейтинговому действию: 

- Устойчивое восстановление внешних и фискальных буферов. 

- Шаги, направленные на снижение уязвимости государственных финансов к резким негативным изменениям цены на нефть в будущем, например, за счет сокращения дефицита ненефтяного бюджета. 

- Устойчивое восстановление экономики, поддерживаемое существенным улучшением делового климата и качества управления и более высокой диверсификацией.

ЛИКВИДНОСТЬ

Адекватная ликвидность

На 30 сентября 2016 г. доступные к использованию денежные средства у KEGOC составляли 140 млрд. тенге, что было достаточным для покрытия долга с короткими сроками до погашения в 26 млрд. тенге. Компания имеет достаточно сбалансированную структуру долга по срокам погашения при годовом объеме выплат в 22 млрд. тенге. В то же время Fitch ожидает отрицательный свободный денежный поток в среднем в 6 млрд. тенге в год в 2016-2020 гг. ввиду существенной инвестиционной программы. 

Почти все денежные средства группы размещены в казахстанских банках. Мы считаем, что доступ компании к ликвидности для ведения текущей деятельности, вероятно, будет достаточным, однако полный доступ ко всем денежным средствам, находящимся в казахстанских банках, может быть ограниченным. В результате в нашем анализе мы фокусируемся на показателях валового, а не чистого левериджа.

Высокие валютные риски

KEGOC подвержена валютному риску, поскольку около 76% долга компании в размере 205 млрд. тенге на 30 сентября 2016 г. было в иностранной валюте (51% в долларах США и 25% в евро) при лишь небольшой доле долларовой выручки (относящейся к международному потоку электроэнергии). KEGOC не имеет каких-либо договоренностей о хеджировании, хотя риск валютного несоответствия частично сглаживается номинированными в долларах денежными средствами и банковскими депозитами на сумму 74 млрд. тенге. 

Уязвимость к валютному риску сократится по мере дальнейшего выпуска компанией внутренних облигаций или в случае решения KEGOC досрочно погасить некоторые из своих кредитов. Тем не менее, мы ожидаем, что подверженность валютному риску останется существенной.

 

ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВЫХ ДЕЙСТВИЙ

Долгосрочные РДЭ в иностранной и национальной валюте понижены с уровня «BBB» до «BBB-», прогноз «Стабильный» 

Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте понижен с уровня «F2» до «F3».

 

Контакты: 

Ведущий аналитик

Дмитрий Доронин, CFA

Аналитик

+7 495 956 9984

 

Главный аналитик

Элина Кулиева

Младший директор

+7 495 956 2402

Фитч Рейтингз СНГ Лтд

26, ул. Валовая

Москва 115054

 

Председатель комитета

Аркадиуш Вицик, CFA

Старший директор

+48 22 338 6286

 

Контакты для прессы в Москве: Юлия Бельская фон Телль, Москва, тел.: + 7 495 956 9908/9901, julia.belskayavontell@fitchratings.com

 

Краткая информация по финансовым корректировкам 

Операционный лизинг: мы применяли к расходам по операционному лизингу мультипликатор 6x (используемый для Казахстана), чтобы создать обязательство, аналогичное долговому.

 

Дополнительная информация представлена на сайтах www.fitchratings.com и www.fitchratings.ru. В регулятивных целях для различных юрисдикций указанный выше главный аналитик считается первым аналитиком по эмитенту, а ведущий аналитик – вторым аналитиком по эмитенту.

Применимые методологии: 

«Методология рейтингования нефинансовых компаний»/Criteria for Rating Non-Financial Corporates (27 сентября 2016 г.)

https://www.fitchratings.com/site/re/885629

«Взаимосвязь между рейтингами материнской и дочерней структур»/Parent and Subsidiary Rating Linkage (31 августа 2016 г.)

https://www.fitchratings.com/site/re/886557

Дополнительное раскрытие информации: 

Dodd-Frank Rating Information Disclosure Form

Solicitation Status

Endorsement Policy

 

НА ВСЕ КРЕДИТНЫЕ РЕЙТИНГИ FITCH РАСПРОСТРАНЯЮТСЯ ОПРЕДЕЛЕННЫЕ ОГРАНИЧЕНИЯ И ДИСКЛЕЙМЕРЫ. МЫ ПРОСИМ ВАС ОЗНАКОМИТЬСЯ С ЭТИМИ ОГРАНИЧЕНИЯМИ И ДИСКЛЕЙМЕРАМИ ПО ССЫЛКЕ: HTTP://FITCHRATINGS.COM/UNDERSTANDINGCREDITRATINGS. КРОМЕ ТОГО, ОПРЕДЕЛЕНИЯ РЕЙТИНГОВ И УСЛОВИЯ ИХ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ ДОСТУПНЫ НА ОФИЦИАЛЬНОМ ИНТЕРНЕТ-САЙТЕ АГЕНТСТВА WWW.FITCHRATINGS.COM. НА САЙТЕ В ПОСТОЯННОМ ДОСТУПЕ ТАКЖЕ РАЗМЕЩЕНЫ СПИСКИ ОПУБЛИКОВАННЫХ РЕЙТИНГОВ И МЕТОДОЛОГИИ ПРИСВОЕНИЯ РЕЙТИНГОВ. В РАЗДЕЛЕ «КОДЕКС ПРОФЕССИОНАЛЬНОЙ ЭТИКИ» САЙТА НАХОДЯТСЯ КОДЕКС ПРОФЕССИОНАЛЬНОЙ ЭТИКИ FITCH, ПОЛИТИКА АГЕНТСТВА В ОТНОШЕНИИ КОНФИДЕНЦИАЛЬНОЙ ИНФОРМАЦИИ, КОНФЛИКТОВ ИНТЕРЕСОВ, «КИТАЙСКОЙ СТЕНЫ» МЕЖДУ АФФИЛИРОВАННЫМИ СТРУКТУРАМИ, ПОЛИТИКА НАДЗОРА ЗА СОБЛЮДЕНИЕМ УСТАНОВЛЕННЫХ ПРАВИЛ И ПРОЧЕЕ. РУССКОЯЗЫЧНЫЕ ВЕРСИИ ОПРЕДЕЛЕНИЙ РЕЙТИНГОВ И МЕТОДОЛОГИЙ ИХ ПРИСВОЕНИЯ, СПИСКОВ РЕЙТИНГОВ И АНАЛИТИЧЕСКИХ ОТЧЕТОВ ПО ЭМИТЕНТАМ РОССИИ И СНГ РАЗМЕЩЕНЫ НА ОФИЦИАЛЬНОМ РУССКОЯЗЫЧНОМ САЙТЕ АГЕНТСТВА WWW.FITCHRATINGS.RU. FITCH МОГЛО ПРЕДОСТАВЛЯТЬ ДРУГИЕ РАЗРЕШЕННЫЕ УСЛУГИ РЕЙТИНГУЕМОМУ ЭМИТЕНТУ ИЛИ СВЯЗАННЫМ С НИМ ТРЕТЬИМ СТОРОНАМ. ИНФОРМАЦИЯ О ДАННОЙ УСЛУГЕ ПРИМЕНИТЕЛЬНО К РЕЙТИНГАМ, ПО КОТОРЫМ ВЕДУЩИЙ АНАЛИТИК БАЗИРУЕТСЯ В ЮРИДИЧЕСКОМ ЛИЦЕ, ЗАРЕГИСТРИРОВАННОМ В ЕС, ПРЕДСТАВЛЕНА НА КРАТКОЙ СТРАНИЦЕ ПО ЭМИТЕНТУ НА ВЕБСАЙТЕ FITCH. 

 

© 2016 г. Владелец авторских прав: Fitch, Inc., Fitch Ratings Ltd. и дочерние компании. 33 Уайтхолл Стрит, Нью-Йорк, NY 10004. Телефон: 1-800-753-4824, (212) 908-0500. Факс: (212) 480-4435. Любое воспроизведение данного материала, полностью или частично, без разрешения владельца запрещено. Все права защищены. При присвоении и поддержании рейтингов Fitch полагается на фактическую информацию, которую оно получает от эмитентов, андеррайтеров и из других источников, которые Fitch считает надежными. Fitch проводит разумное исследование фактической информации, на которую оно полагается, в соответствии со своей рейтинговой методологией и получает разумное подтверждение правильности этой информации из независимых источников, в той мере, в которой такие источники доступны для соответствующей ценной бумаги или в соответствующей юрисдикции. Способ исследования Fitch фактической информации и объем удостоверения ее правильности, которое агентство получает от третьих сторон, будут различаться в зависимости от характера рейтингуемой ценной бумаги и ее эмитента, требований и практики в той юрисдикции, где осуществляется размещение и продажа рейтингуемой ценной бумаги и/или где расположен эмитент, от доступности и характера релевантной публичной информации, доступа к менеджменту и консультантам эмитента, наличия уже существующих удостоверений правильности информации от третьих сторон, таких как заключения аудиторов, письма о проведении согласованных процедур, документы по оценке стоимости, актуарные заключения, технические отчеты, юридические заключения и прочие отчеты, предоставленные третьими сторонами, от наличия независимых и компетентных третьих сторон, способных удостоверить правильность информации в отношении конкретной ценной бумаги или конкретной юрисдикции эмитента, а также от ряда других факторов. Пользователи рейтингов Fitch должны понимать, что ни дополнительное исследование фактической информации, ни какое-либо подтверждение правильности от третьих сторон не может обеспечить точность и полноту всей информации, на которую Fitch полагается применительно к рейтингам. В конечном итоге эмитент и его консультанты отвечают за точность информации, которую они предоставляют Fitch и рынку в документации по размещению ценных бумаг и других отчетах. При присвоении рейтингов Fitch вынуждено полагаться на работу экспертов, в том числе на независимых аудиторов применительно к финансовой отчетности и юристов применительно к юридическим и налоговым вопросам. Кроме того, рейтинги по своей сути нацелены на перспективу и включают допущения и прогнозы в отношении будущих событий, которые по своей природе не могут быть проверены как факты. В результате, несмотря на какую-либо проверку существующих фактов, на рейтинги могут влиять будущие события и условия, которые не ожидались на момент присвоения или подтверждения рейтинга. 

 

Информация, содержащаяся в настоящем отчете, публикуется на условиях «как есть», без каких-либо заверений и гарантий. Рейтинги Fitch представляют собой мнение относительно кредитного качества ценной бумаги. Данное мнение основано на установленных критериях и методологиях, которые Fitch пересматривает и обновляет на постоянной основе. Таким образом, рейтинги являются коллективным продуктом Fitch, и никакое физическое лицо или группа лиц не несут единоличной ответственности за рейтинг. Рейтинги не являются мнением относительно риска убытков вследствие каких-либо факторов, кроме кредитных рисков, за исключением случаев, когда это оговорено отдельно. Fitch не занимается размещением или продажей каких-либо ценных бумаг. Все отчеты Fitch имеют совместное авторство. Физические лица, указанные в отчетах Fitch, участвовали в формировании мнений, содержащихся в отчетах, однако не несут за них единоличной ответственности. Они указываются исключительно как контактные лица. Рейтинговый отчет Fitch не является проспектом эмиссии и не служит заменой информации, подобранной, проверенной и представленной инвесторам эмитентом или его агентами в связи с продажей ценных бумаг. Рейтинги могут быть изменены или отозваны в любое время и по любой причине исключительно на усмотрение Fitch. Агентство Fitch не предоставляет каких-либо консультаций по вопросам инвестиций. Рейтинги не являются рекомендацией покупать, продавать или держать какую-либо ценную бумагу. Рейтинги не являются мнением относительно приемлемости рыночной цены или соответствия той или иной ценной бумаги целям и задачам конкретных инвесторов, а также относительно применения налоговых освобождений или налогообложения каких-либо выплат в отношении ценных бумаг. Fitch получает вознаграждение от эмитентов, страховщиков, поручителей, прочих заемщиков и андеррайтеров за присвоение рейтингов ценным бумагам. Размер такого вознаграждения, как правило, варьируется в пределах от 1 000 долл. до 750 000 долл. (или соответствующий эквивалент в другой валюте) за эмиссию. В некоторых случаях Fitch присваивает рейтинг всем или нескольким эмиссиям эмитента, либо эмиссиям, застрахованным/гарантированным одним страховщиком/поручителем, за одно общее годовое вознаграждение. Размер такого вознаграждения обычно варьируется в пределах от 10 000 долл. до 1 500 000 долл. (или соответствующий эквивалент в другой валюте). Присвоение, публикация или распространение рейтингов Fitch не является разрешением агентства на использование его названия в качестве ссылки на экспертное мнение в связи с какими-либо регистрационными документами, предоставляемыми согласно законодательству США о ценных бумагах, Закону Великобритании о финансовых услугах и рынках 2000 г. или законодательству о ценных бумагах какой-либо другой страны. Вследствие более высокой эффективности электронных средств публикации и распространения информации, аналитические отчеты Fitch могут поступать подписчикам электронных версий до трех дней раньше, чем подписчикам печатных версий.

 

Только для Австралии, Новой Зеландии, Тайвани и Южной Кореи: Fitch Australia Pty Ltd имеет лицензию на предоставление финансовых услуг в Австралии (Лицензия AFS №337123), которая дает право предоставлять кредитные рейтинги только оптовым клиентам. Информация о кредитных рейтингах, опубликованная Fitch, не предназначена для использования лицами, которые являются розничными клиентами в соответствии со значением Закона о корпорациях 2001 г.

 

30, Норт Колоннейд, Лондон, E14 5GN